姜超:轉(zhuǎn)債市場供給逐漸增加 轉(zhuǎn)債估值持續(xù)壓縮
(原標(biāo)題:轉(zhuǎn)債估值的歷史分析 ——可轉(zhuǎn)債投資手冊之二(海通債券姜超
轉(zhuǎn)債估值的歷史分析——可轉(zhuǎn)債投資手冊之二(海通債券姜超、姜珮珊、李波)
摘 要
股市牛熊對應(yīng)的轉(zhuǎn)債估值
股市牛熊中的轉(zhuǎn)股溢價率變動。轉(zhuǎn)債的平價和轉(zhuǎn)股溢價率大體呈現(xiàn)反向變動
,牛市中轉(zhuǎn)債由正股推動上漲,大量個券觸發(fā)贖回,轉(zhuǎn)股溢價率整體保持在低位。熊市中股市大幅下跌,轉(zhuǎn)債跌幅小于正股,溢價率大幅上行。震蕩市中轉(zhuǎn)債價格由債底和轉(zhuǎn)股價值支撐,隨著轉(zhuǎn)債市場供給逐漸增加,轉(zhuǎn)債估值持續(xù)壓縮。股市牛熊中的YTM變動。純債YTM與轉(zhuǎn)債價格的走勢也基本呈反向變動
。牛市中轉(zhuǎn)債由正股推動上漲,轉(zhuǎn)債指數(shù)攀升,個券股性增強、債性減弱,YTM均值大幅下滑。熊市中轉(zhuǎn)債依靠債底支撐,市場整體下跌,個券債性增強、股性減弱,YTM均值抬升。震蕩市中,轉(zhuǎn)債價格由債底和轉(zhuǎn)股價值分別支撐,YTM跟隨轉(zhuǎn)債價格震蕩。不同平價對應(yīng)的轉(zhuǎn)債估值情況
不同平價的轉(zhuǎn)債該用何種估值指標(biāo)?對于中高平價的轉(zhuǎn)債
,其股性往往較強,投資邏輯偏向于博弈股價上漲中轉(zhuǎn)債的價格彈性及轉(zhuǎn)股收益,估值指標(biāo)要用轉(zhuǎn)股溢價率。而對于低平價個券,其股性較差、債性較強不同平價轉(zhuǎn)債的估值情況分析
相比歷史均值,目前估值水平不高
。目前的轉(zhuǎn)股溢價率(34.4%)與歷史均值(32.6%)相差不大,其中平價90-110元的轉(zhuǎn)股溢價率(17.4%)小于歷史均值(20%),110元以上的(7.2%)高于歷史均值(5.6%)。而平均YTM(0.36%)明顯高于歷史均值(-3.32%)。其中平價70元以下的YTM(2.31%)高于歷史均值(1.69%),70-90元的YTM(1.1%)也明顯高于歷史均值(-0.15%)。本輪震蕩市與12-14年震蕩市的比較
目前轉(zhuǎn)債估值相比上一輪震蕩市(12-14年)明顯偏高
。經(jīng)統(tǒng)計,目前的平價水平與12-14年相當(dāng),但轉(zhuǎn)股溢價率,尤其是中高平價個券的轉(zhuǎn)股溢價率偏高;而YTM顯著較低,尤其是低平價個券的YTM大幅低于12-14年。因此不論是股性估值還是債性估值,本輪震蕩市中轉(zhuǎn)債的估值水平均高于12-14年。為何12-14年轉(zhuǎn)債估值較低
?首先是市場存量規(guī)模不同,12-14年震蕩市中轉(zhuǎn)債規(guī)模明顯高于現(xiàn)在。其次是與存量轉(zhuǎn)債的行業(yè)分化有關(guān),12-14年的震蕩市中創(chuàng)業(yè)板大漲,周期、金融等行業(yè)下跌,板塊分化嚴(yán)重。周期等行業(yè)個券平價較低本輪轉(zhuǎn)債估值壓縮程度將如何?信用申購新規(guī)落地后,轉(zhuǎn)債市場發(fā)行節(jié)奏加快
風(fēng)險提示:基本面變化、股市波動
1. 股市牛熊對應(yīng)的轉(zhuǎn)債估值
1.1轉(zhuǎn)債估值指標(biāo)簡介
可轉(zhuǎn)債作為一種含有轉(zhuǎn)股期權(quán)的債券
首先
進一步的
1.2股市牛熊中的轉(zhuǎn)股溢價率變動
目前轉(zhuǎn)債市場適用法規(guī)為2006年5月起開始實行的《上市公司證券發(fā)行管理辦法》(當(dāng)然此后辦法有所修改
1)股市進入牛市:轉(zhuǎn)債由正股推動上漲
2)股市進入熊市:股市大幅下跌
3)震蕩市中:轉(zhuǎn)債價格由債底和轉(zhuǎn)股價值支撐
1.3股市牛熊中的純債YTM變動
純債YTM均值與轉(zhuǎn)債市場的走勢也基本呈反向變動 最后 2.不同平價對應(yīng)的轉(zhuǎn)債估值情況 2.1不同平價的轉(zhuǎn)債估值該用哪種指標(biāo) 我們認(rèn)為,轉(zhuǎn)債個券平價水平的不同 對于中高平價的轉(zhuǎn)債來說 因此我們認(rèn)為,對于中高平價的轉(zhuǎn)債個券 2.2不同平價轉(zhuǎn)債的估值情況分析 我們按照轉(zhuǎn)債個券的平價水平將其劃分為四檔,分別是平價在70元以下 1)轉(zhuǎn)股溢價率分析。整體上平價水平的高低與轉(zhuǎn)股溢價率成反比。經(jīng)統(tǒng)計 2)純債YTM分析。同樣的 2.3相比歷史均值,目前估值水平不高 綜上 而目前轉(zhuǎn)債的平均YTM(0.36%)明顯高于歷史均值(-3.32%) 3.本輪震蕩市與12-14年震蕩市的比較 3.1為何選取12-14年的震蕩市? 進一步的,由于牛 3.2兩輪震蕩市轉(zhuǎn)債估值的比較 首先 其次 最后 3.3為何12-14年震蕩市中轉(zhuǎn)債估值較低? 與12-14年的震蕩市相比 我們認(rèn)為原因主要有兩點:首先是市場存量規(guī)模不同 另一個原因則與存量轉(zhuǎn)債的行業(yè)分化有關(guān) 相反的,當(dāng)時轉(zhuǎn)債市場中的部分成長性行業(yè)的個券 3.4本輪估值壓縮的程度將如何 參考上一輪震蕩市中轉(zhuǎn)債的整體表現(xiàn) 那么本輪估值壓縮的程度如何 與12-14年的轉(zhuǎn)股溢價率(29.3%)相比 風(fēng)險提示:基本面變化
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