連平:美聯(lián)儲新一輪加息周期將帶來哪些影響?
3月16日
,美聯(lián)儲宣布加息25bp,將聯(lián)邦基金利率的目標范圍調(diào)整至0.25%-0.5%,符合預(yù)期 。點陣圖顯示,F(xiàn)OMC委員會預(yù)期的聯(lián)邦基金利率的中值為1.9% ,即年內(nèi)加息7次 。美聯(lián)儲本輪加息的路徑如何選擇?加息對我國宏觀經(jīng)濟和政策有何影響?加息又會怎樣對大類資產(chǎn)價格的走勢形成影響?本文將對此詳細討論。一、對美聯(lián)儲加息可能路徑的三種判斷對于美聯(lián)儲后續(xù)加息路徑選擇
,其收緊程度的選擇應(yīng)該介于既能有效抑制通脹,又不至于引發(fā)金融風(fēng)險之間。2021年以來,美國通脹高燒不退,2022年2月CPI同比已高達7.9%,核心CPI通脹率達到6.4%,持續(xù)超過美聯(lián)儲2%的平均通脹目標,創(chuàng)40年來新高。本次加息之后,4月、5月通脹率和通脹預(yù)期的邊際變化將成為美聯(lián)儲加息路徑的重要觀測點。主要看三點:一是第一次加息的效果,如果25bp加息并未能對通脹起到明顯抑制作用,那么更大幅度、更快頻率加息的概率將大大提升;二是俄烏沖突變化,若局勢明朗,大宗商品、原油等價格都將恢復(fù),金融市場波動也將收窄,由此為美聯(lián)儲貨幣政策決策帶來更好的條件;三是驗證2月以來上游原材料高漲對下游消費品和服務(wù)類傳導(dǎo),若前者大幅度拉高后者,則將逼迫美聯(lián)儲更大程度緊縮。當(dāng)前
,美國經(jīng)濟復(fù)蘇情況良好,但已出現(xiàn)系統(tǒng)性金融風(fēng)險抬頭的跡象 。2月 ,美國失業(yè)率處于3.8%的低位,個人消費和零售數(shù)據(jù)顯示居民消費維持在經(jīng)濟復(fù)蘇后的相對高位 ,PMI穩(wěn)定位于榮枯線之上 ,顯示實體經(jīng)濟尚無明顯衰退風(fēng)險。但地緣沖突和加息預(yù)期 ,使得全球資本避險情緒快速上升 ,金融風(fēng)險有所暴露跡象。近日 ,標普500指數(shù)波動率的VIX指數(shù)升至30以上 ,與2018年美國股市大跌、美聯(lián)儲結(jié)束加息時水平相當(dāng) ;美債期權(quán)波動率的MOVE指數(shù)升至105以上 ,為2020年4月以來最高;10年期-2年期國債利差僅剩24bp ,雖然第一次加息預(yù)期落地后 ,期限利差可能會有所回升,但空間有限 ,若期限利差倒掛 ,金融市場就會面臨極大風(fēng)險,由此來看 ,美聯(lián)儲加息空間受金融波動制約較大 。基于上述分析,根據(jù)不同的情境假設(shè)
,可以考慮美聯(lián)儲加息路徑的三種可能情況。第一
,基準情況下,俄烏局勢略微緩和但金融制裁影響仍在,4-5月WTI原油價格的平均水平維持在100美元上下寬幅震蕩;美聯(lián)儲的第一次加息及鮑威爾在3月FOMC會議上擺出的鷹派姿態(tài)有效扭轉(zhuǎn)了通脹預(yù)期,債券收益率中隱含的盈虧平衡通脹預(yù)期、消費者調(diào)查的通脹預(yù)期都有明顯下滑,PCE通脹率同比小幅上升,環(huán)比增速明顯放緩;國際資金繼續(xù)出于避險需求回流美國,資產(chǎn)價格波動率依舊上升,但不會爆發(fā)系統(tǒng)性的金融危機。在這種情況下,5月FOMC會議上,美聯(lián)儲有充分論據(jù)支撐通脹正在得到有效抑制,基于漸進、可預(yù)見的原則,美聯(lián)儲大概率選擇在5月、6月進行每次幅度為25bp的兩次連續(xù)加息。第二
,激進假設(shè)下,俄烏局勢僵持,歐美對俄金融制裁影響擴大,4月、5月WTI原油價格繼續(xù)上行;美聯(lián)儲3月進行的加息已被市場充分計價 ,但由于幅度過小,難以抵擋油價持續(xù)飆升帶來的通脹壓力 ,通脹預(yù)期繼續(xù)上行 、同比通脹率連創(chuàng)新高、價格上漲繼續(xù)向下游產(chǎn)品和服務(wù)擴散 ,鮑威爾擺出更為激進的鷹派姿態(tài) ;俄羅斯主權(quán)債務(wù)違約,市場避險情緒加劇 ,國際資金大量回流美國 ,離岸美元流動性緊張。在這種情境下 ,美聯(lián)儲為盡快抑制通脹預(yù)期 ,可能會選擇在5月一次性加息50bp,但受金融風(fēng)險制約 ,無法做出更大幅度的實質(zhì)性緊縮操作,大概率會佐以鷹派的前瞻式指引手段:通過與市場溝通提前縮表來試圖抑制通脹預(yù)期。第三
,溫和假設(shè)下,俄烏局勢好轉(zhuǎn),原油和其他大宗商品價格回落;美聯(lián)儲在3月的第一次加息不僅扭轉(zhuǎn)了通脹預(yù)期,還使得5月的通脹率指標出現(xiàn)了同比下滑;國際金融市場情緒回溫,資產(chǎn)價格波動率下降,部分資金從避險資產(chǎn)撤出,重又流入風(fēng)險資產(chǎn)中尋求收益,美元流動雖有小幅邊際收緊但總體仍充裕。在這種情境下,美聯(lián)儲可以選擇在5月加息一次25bp后,6月不進行連續(xù)加息,等到三季度再視情況進行繼續(xù)加息或縮表。在上述的三種可能中
,第一種的可能性最大,與之相應(yīng)的美聯(lián)儲后續(xù)加息路徑是在5月、6月各進行一次25bp的加息,隨后暫停加息步伐,等待縮表時機。預(yù)計市場對接下來幾個月對于加息計價的分歧也會較大。而上述三種可能的共同點在于,離岸美元流動性收緊,新興市場國家將受到不同程度的沖擊。二、美聯(lián)儲貨幣政策轉(zhuǎn)向?qū)χ袊鹑诘挠绊?/strong>
總體來看
,美聯(lián)儲加息對中國貨幣政策、人民幣匯率和資本流動的影響較為有限。1.加息對中國貨幣政策影響不大
中國貨幣政策“以我為主”
。美聯(lián)儲加息使得中美貨幣政策分化開始加劇,2022年美聯(lián)儲還將加息數(shù)次,而中國經(jīng)濟還需要穩(wěn)健偏寬松的貨幣政策護航。近年來中國貨幣政策獨立性逐步增強,已具備以我為主的貨幣政策調(diào)節(jié)能力。2022年初中國投資與消費增長超出預(yù)期,經(jīng)濟韌性強、長期向好的基本面沒有改變,穩(wěn)健貨幣政策具備偏松調(diào)節(jié)的經(jīng)濟基礎(chǔ)。2022年2月末中國外匯儲備為3.21萬億美元,貿(mào)易順差預(yù)期進一步擴大,外匯儲備的平穩(wěn)增長將有利于維持人民幣匯率的基本穩(wěn)定;以市場供求為基礎(chǔ)的人民幣匯率保持雙向波動,彈性較強,能夠抵消一部分中美貨幣政策分化對國內(nèi)經(jīng)濟與金融運行的沖擊。但仍需注意
,美聯(lián)儲加息趨勢下,中國穩(wěn)健貨幣政策的偏松操作空間將受到一定壓縮。當(dāng)前中美十年期國債收益利差已降至近3年來最低點,處于65bp以下,一年期國債收益利差也降至85bp左右。美聯(lián)儲加息將一定程度上增大中國跨境資本的流出壓力。該種情況下,中國穩(wěn)健貨幣政策下調(diào)政策利率的空間較為有限,未來降息的概率較小。當(dāng)前以我為主的穩(wěn)健貨幣政策主動應(yīng)對,可進一步加強前瞻性運作,提前展開布局。貨幣政策仍需通過擴大逆回購力度、超額續(xù)作MLF等偏松操作保持流動性合理充裕,一季度末或二季度初再次小幅降準尚有操作空間。面向中小微企業(yè)、民營企業(yè)、先進制造業(yè)、碳減排等領(lǐng)域的結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具仍可加大信貸投放力度,以增強金融支持實體經(jīng)濟的能力與效果。提供利息更低、期限更長的消費信貸,合理調(diào)節(jié)對購房按揭貸款與優(yōu)質(zhì)房企信貸的監(jiān)管要求,擴大居民信貸增長,仍是一項較為合適且緊迫的政策選擇。降低企業(yè)直接融資的難度,維護股票市場與債券市場的平穩(wěn)運行,提振市場投資信心,也是當(dāng)前一項重要任務(wù)。2.加息對人民幣匯率沖擊有限
回歸歷史經(jīng)驗可以發(fā)現(xiàn)
,美聯(lián)儲加息并不一定帶來人民幣貶值。美聯(lián)儲加息期間,人民幣匯率升值或貶值主要取決于中國經(jīng)濟基本面及國際收支狀況。本輪美聯(lián)儲加息對人民幣匯率影響相對有限,原因在于:一是中國出口仍有一定韌性,美聯(lián)儲加息對中國貿(mào)易順差格局影響不大。海外需求未因貨幣政策緊縮而大幅滑落,有國內(nèi)全產(chǎn)業(yè)鏈體系支撐,及RCEP落地助于進一步擴大出口,均在一定程度支撐出口韌性。二是人民幣資產(chǎn)的避險優(yōu)勢強化,吸引國際資本流入,美聯(lián)儲加息引發(fā)資本大幅外流可能性不大。短期影響證券市場外資流動的主要變量是恐慌波動率指數(shù)VIX,而代表加息預(yù)期的兩年期美債收益率對北上資金的綜合影響并不顯著,故倘若美聯(lián)儲加息動作并未引起資本市場恐慌情緒,則中國證券市場出現(xiàn)外資大幅流出的可能性不高。三是國內(nèi)經(jīng)濟基本面向好發(fā)展,1-2月國民經(jīng)濟主要指標恢復(fù)顯著好于預(yù)期,國內(nèi)經(jīng)濟的穩(wěn)增長對人民幣匯率形成基礎(chǔ)支撐一定程度抵御美聯(lián)儲加息波及。以此判斷,2022年人民幣匯率走勢“以我為主”,預(yù)計在6.2-6.7區(qū)間內(nèi)維持雙向波動。3.加息不會引發(fā)資本大規(guī)模外流
美聯(lián)儲加息引發(fā)資本回流,而其他發(fā)達國家央行跟進加息
,會進一步加強資本回流趨勢,導(dǎo)致全球流動性的收緊,將在一定程度上影響中國資本流入,但資本流入可能放緩但不會出現(xiàn)反轉(zhuǎn)風(fēng)險。中國經(jīng)濟在疫情中展現(xiàn)出了韌性,人民幣資產(chǎn)頗受外資機構(gòu)青睞。近年以來,中國資本市場開放程度不斷加深,過去兩年中,人民幣資產(chǎn)成為了很多境外資金的“避風(fēng)港”,2020年,中國證券投資項下凈流入873億美元,2021年上半年,中國證券投資項下凈流入197億美元。隨著美國經(jīng)濟的繼續(xù)復(fù)蘇以及加息預(yù)期之下美元流動性的收緊,這些資金可能會有部分流出,但程度有限。經(jīng)歷過疫情爆發(fā)之后資本市場的大起大落,許多外資機構(gòu)都認識到了人民幣資產(chǎn)具有獨特的配置價值,中國的經(jīng)濟周期與政策周期都與歐美市場相關(guān)性較低,因此在資產(chǎn)組合中加入人民幣資產(chǎn),能夠有效地分散風(fēng)險。雖然從總體上來看,美聯(lián)儲加息對中國金融的影響不大
,但當(dāng)前國際國內(nèi)運行態(tài)勢復(fù)雜且嚴峻 ,疫情持續(xù)抑制經(jīng)濟恢復(fù),地緣政治沖突不確定性高企 ,以及由此引發(fā)的制裁與反制裁風(fēng)險 ,都使得現(xiàn)階段的中國金融運行處在一個非常敏感的時期,不排除在未來某個時間點 ,上述因素疊加美聯(lián)儲貨幣政策超預(yù)期緊縮 ,導(dǎo)致出現(xiàn)階段性的資本流出壓力和人民幣匯率貶值壓力 ,需要審慎加以防范。三、美聯(lián)儲加息周期對主要大類資產(chǎn)的影響加息對美股
、A股、黃金價格和大宗商品的影響各不相同。對投資者而言,在關(guān)注其中蘊含機遇的同時也要注意防范風(fēng)險,并在專業(yè)機構(gòu)指導(dǎo)下選擇合適的投資策略。1.加息沖擊已在美股在震蕩中逐步消化
美聯(lián)儲加息和貨幣政策收緊的節(jié)奏和程度都將持續(xù)牽動美股投資者的神經(jīng),這一次也不會例外
。歷史數(shù)據(jù)顯示,每一個加息周期開始后,短期內(nèi)美股表現(xiàn)通常不佳,但中期來看,市場會逐漸消化加息對資產(chǎn)帶來的沖擊。此次美聯(lián)儲開啟加息周期的動因是持續(xù)的高通脹
。雖然美國的需求和就業(yè)相比疫情初期已出現(xiàn)一定恢復(fù),但疫情沖擊下的產(chǎn)業(yè)鏈供給短缺引起了商品和服務(wù)持續(xù)的“供不應(yīng)求”,通脹“高燒不退”。美股市場在享受了長期的量化寬松、高度充裕的流動性后,部分行業(yè)和個股的估值已明顯虛高。市場由于美聯(lián)儲加息和加息預(yù)期的影響可能出現(xiàn)短期震蕩走勢。美聯(lián)儲加息周期中,周期股和價值股往往表現(xiàn)比較好。此外 ,由于美國通脹持續(xù)高企 ,且短期沒有降溫的跡象,抗通脹主題股票可能會有較好表現(xiàn) 。相對而言 ,進入加息周期后 ,科技等成長股上行將面臨困境 ,可能會有較大波動。要注意的是,美聯(lián)儲的緊縮貨幣政策對股票市場流動性的負面影響仍不能忽視
,如果美聯(lián)儲加息“三板斧”不能有效控制通貨膨脹 ,市場后期可能面臨比較明顯的回調(diào)和震蕩。2.加息不影響A股中長期投資機遇
從A股市場歷史表現(xiàn)來看
,美聯(lián)儲加息周期對A股市場走勢的影響有限 。由于中國央行對于跨境資本流動采取了主動管理機制 ,并且中美國債收益率長期保持了較為明顯的利差 ,因此美聯(lián)儲加息周期可能產(chǎn)生的資本流動效應(yīng)在A股市場體現(xiàn)得并不明顯。2004年-2006年美聯(lián)儲加息周期中間誕生的波瀾壯闊的牛市行情 ,以及2015年-2018年加息周期中A股市場整體的低迷走勢都是國內(nèi)經(jīng)濟和金融因素促成 ,和美聯(lián)儲加息關(guān)聯(lián)度較低。美聯(lián)儲此輪加息對A股的影響應(yīng)注意其政策的短期溢出效應(yīng)
。美元資產(chǎn)收益率提升會導(dǎo)致新興市場資金外流 ,資本外流不僅有可能加重這些國家資產(chǎn)價格下跌風(fēng)險 ,而且也可能拖累其經(jīng)濟復(fù)蘇進程 ,形成新的、局部的經(jīng)濟和金融危機 。這些危機的出現(xiàn)會形成估值比較,海外科技股估值下跌的影響會傳導(dǎo)至國內(nèi),對部分上市公司的業(yè)績也會產(chǎn)生負面影響。與美元部分資產(chǎn)的長期風(fēng)險相比,A股市場作為人民幣資產(chǎn)的一部分
,有望持續(xù)受益于中國經(jīng)濟平穩(wěn)發(fā)展的良好形勢。中國財政政策積極、貨幣政策偏松目的在于夯實經(jīng)濟基本面,有助于在國際國內(nèi)疫情反彈、海外通脹高燒不退等不利因素影響下,促進經(jīng)濟持續(xù)穩(wěn)健增長。近期召開的金融委會議也表明了中央和各級監(jiān)管機構(gòu)對資本市場的長期支持。再加上A股目前的整體估值偏低,仍具有較高的長期投資價值。隨著人民幣國際化的不斷深入,海外投資者對人民幣資產(chǎn)的興趣也必將水漲船高,持續(xù)增長的內(nèi)外部投資需求必將為A股市場長期增值提供充足動力。雖然美聯(lián)儲加息對A股的負面影響有限,但投資者也需防范可能出現(xiàn)的意外風(fēng)險
?div id="4qifd00" class="flower right">?紤]到美聯(lián)儲加息節(jié)奏可能快于市場預(yù)期、或者力度階段性偏強、西方揮舞的制裁“大棒”可能對中國造成連帶傷害等種種潛在不利因素,A股市場受到階段性沖擊的風(fēng)險依然存在。投資者需要謹慎做好長期布局,分散投資 ,防范“黑天鵝”風(fēng)險于未然 。3.加息并不必然抑制金價上漲
從過去三十年美聯(lián)儲四次加息周期來看,金價走低并不是加息的必然結(jié)果
。這四次加息周期中 ,黃金市場兩次走高兩次持平,表明了名義利率并不能決定黃金市場走向 ,計入通脹后的實際利率、黃金供需基本面 、市場避險情緒等因素都會對金價產(chǎn)生影響。從目前來看,上述幾大影響因素總體對金價多有支撐
。隨著美聯(lián)儲加息進程的推進,美元指數(shù)的階段性走強會對金價形成一定下行壓力。但疫情對經(jīng)濟的反復(fù)沖擊以及俄烏局勢已經(jīng)外溢的風(fēng)險將使得避險資金進一步涌入黃金市場。而處于高位的通脹則是較為持續(xù)的影響因素,會為黃金價格提供長期的支撐。此外,實物黃金需求也將在底部為黃金市場提供穩(wěn)固支撐。在一度突破2000美元/盎司刷新歷史新高后,金價形成了階段性突破,在通脹壓力、避險情緒和實物需求這三方面因素的共同支撐下,美聯(lián)儲加息不足以徹底打斷黃金市場的向好趨勢。不過只有在真正突破站穩(wěn)2000美元/盎司整數(shù)關(guān)口上方的情況下,才能確認黃金市場真正迎來了趨勢性行情。總的來看
,2022年黃金投資應(yīng)密切關(guān)注地緣政治風(fēng)險演變及其對市場的影響,避免短期沖動投資。相較而言,全球范圍的通脹很可能是一個較為持續(xù)的風(fēng)險,能夠為黃金市場提供更長的支撐。對于穩(wěn)健型投資者,可以在長期投資組合中配置一定比例的黃金。4.加息不會引起大宗商品價格大幅回調(diào)
美聯(lián)儲加息將可能小幅擴大大宗商品價格的回調(diào)力度
,但并非其決定性因素。2月中下旬以來,原油、天然氣、鋁、鎳、小麥等大宗商品價格大幅上漲,主要受俄烏沖突下供給下降及供給預(yù)期轉(zhuǎn)弱、疫情限制供給恢復(fù)、全球經(jīng)濟復(fù)蘇需求回暖、商品低庫存周期抗沖擊能力較弱、全球通脹及通脹預(yù)期推升價格等多重因素影響,供給限制仍是推動價格上漲的主要因素。隨著俄烏兩國進入談判階段,部分國家釋放原油儲備與OPEC國家增產(chǎn)等行為將擴大供給,供給緊張預(yù)期減弱,原油期貨價格回調(diào)至100美元/桶以下,其他商品也出現(xiàn)不同程度的下跌。此次美聯(lián)儲加息一定程度上已被市場提前消化,但仍可能繼續(xù)支撐美元指數(shù)上漲;加息也將降低通脹及通脹預(yù)期,可能推動大宗商品價格繼續(xù)小幅下行。未來大宗商品價格走勢仍受供給矛盾主導(dǎo),美聯(lián)儲加息進程及其抑制通脹的實際效果將影響價格下行的程度
。原油天然氣等能源價格短期內(nèi)仍可能在高位震蕩。近期俄烏談判并不順利,西方國家制裁也會持續(xù)一段時間,美聯(lián)儲加息能否有效快速抑制通脹仍待觀察。較大的需求缺口短期內(nèi)仍可能支撐能源價格相對高位。美聯(lián)儲加息對鋁、鎳等有色金屬、農(nóng)產(chǎn)品價格的影響可能相對較小;未來地緣政治影響下的供給緊張程度難以快速緩解,生產(chǎn)成本高企狀況仍在,全球供應(yīng)鏈尚未完全恢復(fù),氣候變化等因素仍將可能推動價格保持在較高水平。(植信投資首席經(jīng)濟學(xué)家兼研究院院長、中國首席經(jīng)濟學(xué)家論壇理事長連平)
責(zé)任編輯:孫知兵
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3月16日
一 對于美聯(lián)儲后續(xù)加息路徑選擇 當(dāng)前 基于上述分析,根據(jù)不同的情境假設(shè) 第一 第二 第三 在上述的三種可能中 二、美聯(lián)儲貨幣政策轉(zhuǎn)向?qū)χ袊鹑诘挠绊?/strong> 總體來看 1.加息對中國貨幣政策影響不大 中國貨幣政策“以我為主” 但仍需注意 2.加息對人民幣匯率沖擊有限 回歸歷史經(jīng)驗可以發(fā)現(xiàn) 3.加息不會引發(fā)資本大規(guī)模外流 美聯(lián)儲加息引發(fā)資本回流,而其他發(fā)達國家央行跟進加息 雖然從總體上來看,美聯(lián)儲加息對中國金融的影響不大 三 加息對美股 1.加息沖擊已在美股在震蕩中逐步消化 美聯(lián)儲加息和貨幣政策收緊的節(jié)奏和程度都將持續(xù)牽動美股投資者的神經(jīng),這一次也不會例外 此次美聯(lián)儲開啟加息周期的動因是持續(xù)的高通脹 要注意的是,美聯(lián)儲的緊縮貨幣政策對股票市場流動性的負面影響仍不能忽視 2.加息不影響A股中長期投資機遇 從A股市場歷史表現(xiàn)來看 美聯(lián)儲此輪加息對A股的影響應(yīng)注意其政策的短期溢出效應(yīng) 與美元部分資產(chǎn)的長期風(fēng)險相比,A股市場作為人民幣資產(chǎn)的一部分 雖然美聯(lián)儲加息對A股的負面影響有限,但投資者也需防范可能出現(xiàn)的意外風(fēng)險 3.加息并不必然抑制金價上漲 從過去三十年美聯(lián)儲四次加息周期來看,金價走低并不是加息的必然結(jié)果 從目前來看,上述幾大影響因素總體對金價多有支撐 總的來看 4.加息不會引起大宗商品價格大幅回調(diào) 美聯(lián)儲加息將可能小幅擴大大宗商品價格的回調(diào)力度 未來大宗商品價格走勢仍受供給矛盾主導(dǎo),美聯(lián)儲加息進程及其抑制通脹的實際效果將影響價格下行的程度
責(zé)任編輯:孫知兵 免責(zé)聲明:本文僅代表作者個人觀點 關(guān)于我們 - 聯(lián)系方式 - 版權(quán)聲明 - 招聘信息 - 友鏈交換 - 網(wǎng)站統(tǒng)計 太平洋財富主辦 版權(quán)所有:太平洋財富網(wǎng) ? Copyright© 2012-2020 太平洋財富網(wǎng)(www.rkrking.com) All rights reserved. 未經(jīng)過本站允許 請勿將本站內(nèi)容傳播或復(fù)制 業(yè)務(wù)QQ:3 31 986 683
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